创投行业存在三大困惑五大趋势

深创投总裁孙东升在发表主题演讲时提出了当前行业存在的三个困惑、五个未来发展趋势。

孙东升指出，当前创投行业出现了三大困惑：一是政策因素影响着创投募投管退的各个环节；二是产业资本对创业带来一定的冲击；三是优质项目难寻，全民热潮和激烈竞争造成股权投资市场的估值过分高估。

对于创投业未来的发展，孙东升提出了五点趋势：一是制度红利锐减，创投收益不容乐观；二是新经济将具有较大的成长红利；三是创投业即将进入洗牌期，马太效应显现；四是行业迎来革新；五是PE二级市场流动性提高。

如何应对，孙东升认为，第一，特色化是创投机构匹配自身资源禀赋条件，顺应创投业发展趋势，扎根立足的必须之道；第二，专业化是投资的不二法门；第三，加强和产业基金的互动；第四，通过资产配置减少流动性风险；第四，要具备国际化视野；第五，要做早期项目的驯兽师。

（本文转自公众号：创业资本汇）

1、三大困惑

我今天想从创投行业去年以来发展的切身感受，讲讲三点。今年以来各个机构和同行都在一些论坛上表达了这样一个观点，简单来讲就是困局和迷惑，募资难、投资难、退出更难。

对于政府的资金，从中央到地方政府，更多以母基金的形态(给予支持)，但大量基金频频出现的形态下，反而感到募资难了，这个难主要是来自于社会资本，加上资管新规之后，一部分来自银行的资金也受到限制。因为政府资金出资一般是有比例限制的，不超过25-30%。

另外是投资难。一方面表现在各个资金沉淀，另一方面好的项目大家也抢不到，而且投资价格居高，另外退出严监管的态势，IPO的退出案例同比下降52.9%，IPO通过率仅43%，远低于2017年过会率77.87%。

此外，整个行业的监管也给我们行业带来影响。资管新规的冲击，包括银行、信托、证券、基金等等，这些金融资产的监管，当然未来主要是倾向于净值化管理，对整个创投行业资金来源带来影响。而今年1月份发布的私募投资要求，无疑也增加了管理的工作难度和成本。

第三，大家感受到退出非常困难，要严格按照新规操作。我们公司负责退出的部门一不小心违规两次，也得到了深交所和上交所的教育，我们也在反省。另外大家也感受到新规中推出了对创投机构的优惠政策，但从实际操作中，各家机构似乎没有感受到什么优惠影响。

第四，最近倡导独角兽上市，而且我们也认为增加了否决率，包括提出一些新的要求。3月30号发布的意见，若干企业已经开始撤材料了，创投机构多数投的还是中小企业居多，中小企业的上市未来可能受到比较大的影响，这也是我们比较忧虑的。

另外是产业资本的冲击。国外从英特尔也好，谷歌也好，有他们自己传统的投资风格，而在中国近年来以BAT为代表(的投资对我们产生一定冲击)。以腾讯为代表，其投资的项目去年在香港的资本市场上有非常好的表现。今年腾讯音乐也合并了酷狗音乐，原来是要在香港，现在可能要去美国上市，应该说又是一个互联网音乐的独角兽企业。所以产业资本依靠强有力的生态圈，加上他们对行业的深刻理解，他们对投资应该相当于创投机构和PE机构来讲，有天然的优势，所以也形成了强烈竞争态势。

另一方面，从创投行业自身的表现来看，我个人感觉到投机现象仍然突出或者说比较明显。当前表现出来的就是哄抢独角兽现象。应该说深创投一直在倡导稳健投资，我们也不追捧所谓的风口，而且这两年几乎是每年一个风口，风水轮流转的态势，也导致了今年上半年又出现了所谓的独角兽热，这都是当前的现状。

关于行业的思考，可以比较美国的情况，美国是一个规范化的市场，有完善的市场法律环境，尤其是次贷危机之后，逐年平稳。国内这些年也出现了一些机构化的天使基金，在早期项目的投资上也出现了比较激烈的竞争态势。从美国的发展来讲，我们跟美国最大的差别是，美国形成了一种投资人的心态，而国内近几年，因为国家双创战略的颁布，大量的资金投身基金，在这样的热潮下又迎来了一股新的热潮。所以今年上半年以来，热潮逐渐减退，还是要回归理性投资，包括政府包括基金管理，包括基金投资人等等。国内创投行业作为年轻的行业，从心态到能力上和美国的机构相比，难免还是有明显不足，表现在急功近利的心态，包括缺乏专业投资能力，这样的差距也非常大。另外对于风险投资本质的认识和心理准备，包括周期长风险大、不确定性的基本认识，还需要在未来的发展中不断的加深认识。

2、五大趋势

未来的趋势，中国整个经济也处在一个转换过程，传统经济、互联网经济进入一个相对成熟的发展阶段之后，新旧动能转换，新的动能没有接上，也导致GDP的下行。在这样一个制度下我们想，制度红利已经对市场的刺激锐减，创投收益不容乐观。2017年通过率是77.87%，2016年是90.6%，形势越来越严了。一级市场估值高企，二级市场中小创投整体下移，未来投资企业集体上市，也难以获得前几年的高额回报，可能10倍就是一个比较好的收益，正常可能就三五倍的样子，这么一个低收益的情况下如果没有一个高的成功率，整个基金实现盈利就会变得非常困难。另外一二级市场套利空间也逐渐消失，尤其是在抢一些独角兽项目。去年我们公司也遇到这个情况，我们投资的华大基因，每股43块钱，后来一路飙升，现在也处在正常状态，但是收益率也是不高的。

未来新经济将带来较大红利，因为它有高的成长性，对经济的更新换代、结构调整都有所推动，创投行业即将进入洗牌期，另外行业资源也向头部机构聚集，具有稳定的募资能力、稳定团队，新成立的小基金可能就比较难成熟。由于市场竞争加剧也会带来行业的新一轮洗牌，从十几年的中国创投发展历史，经过了几次的洗牌，应该说每次洗牌对行业健康发展会有促进作用，也带来一些消极影响。随着行业规模的加大，最近这几年的增长，行业流动性要引起我们机构的重视，创投本身这种流动性比较差的股权投资是天然的特点，未来所管理基金尤其像深创投公司治理的机构，可能整个公司的流动性是一个重要因素，可能各家机构都遇到这样的情况。

生存之道也是个人一点简单的思考，首先是各家机构要形成各自特色，所谓差异化要形成自己的核心竞争能力，才是生存之道。另外具体来讲，在业务的特色化，目前就是走综合资管道路，除了私募股权、主营业务之外，还有一些延伸。另外也有一些小的基金，做小而美的事情，专业化的基金，业内有很多做消费品，做生物医药等等专门的基金，也表现得非常优秀。

另外渗透到实业资本，最近两年也有一些机构采取控股投资的形式，控股投资、多轮投资培育发展，这样的形式是产业实业渗透的现象。另外是专业化投资，我们内部也在强调专业化投资，管理专业化基金有两个方面来体现，可能只有对一个行业深刻理解，对行业发展有一个深刻把握，才有可能在早期投出来，挖掘出来，培育出来未来的好企业。

近期内三个方面的投资还是值得期待的，包括以人工智能为代表的大数据应用行业，还有消费升级，整个大消费概念，不光是消费品，包括旅游文化等等。还有大健康，香港也给国内未有收入的生物医药企业带来了上市融资的机会。而产业资本对行业带来的冲击，未来产业资本和创投资本，在发挥各自有点的基础上会找到合作，形成差异化定位，产生良性互动。

另外随着行业的发展应该有一些早期的机构可能都面临着早期基金结束之后，一些资产无法变现的情况。包括投资过程中的项目管理，可能对国家机构都提出了很高要求，如果不加强管理的话，很多机构任由其发展也会带来危险。早期项目、天使项目可能要提供这种贴心服务，全方位服务，对成长期的重点关注应该是促使企业规范化发展服务，对Pre-IPO应该体现整个机构所具备的生态资源的服务。30%的精力来做投资，70%的精力做服务，当然深创投离这样的目标还差得很远，服务是机构的核心竞争力。还有一个流动性问题，这是永恒的风险，可能未来在二级市场的配置上要注意缓解，减少风险。

另外是国际化视野，中国近20年的发展，早期的机构也探索国际化路径。应该说在国际上，从美国来讲，他们的创业企业有独占性或者技术领先性，另外真正好的项目，美国的投资价格比国内的投资价格还要便宜，投资价格合理。应该说我们探索一些国际化的投资或者管理一些投资化的基金，到今天应该说是给我们境内机构带来了机会，形成了新的发展机会。

另外对于做早期项目，早期+孵化的模式，对于早期的基金逐渐都在走这样一条道路，甚至有一些做孵化器的机构，而且目前也在募一些天使基金，像以投资+孵化+服务的模式来促成早期企业健康规范快速发展。

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